資新政實施以後，以“非標”為代表的其他投資在保險投資資產中的佔比顯著提升，2013年底達到16。9％，比2012年底增加了7。5個百分點。

在以通道業務為主的券商資產管理的投向中，“非標”比例高達87。2％。根據中國證券業協會公佈的具體資料，截至2014年3月31日，券商被動管理定向資產管理規模為5。17萬億元，佔資產管理業務總規模的85％。再加上集合資產管理業務和定向資產管理業務中主動管理類業務的信託計劃投向，券商合計在類固定收益市場上（主動＋被動）的投資近5。3萬億元。

信託公司不管是主動管理類業務，還是通道業務，“非標”投資都是主流，只有少量的權益類或其他混合投資，其“非標”比例在2013年底達到65％。由於信託行業投向分類與其他行業有所差別，我們重新分類後的資料可能存在一定誤差。

（2）固定收益也是投資重點

雖然市場上一直有聲音認為“非標”的快速膨脹抽離了債市資金，但在這五類資產管理機構的資產擺佈中，我們看到固定收益市場因為資訊披露更透明、流動性更好等優勢，依舊佔到資產管理機構很大的資產配置比重。

保險公司和銀行理財部門在風險偏好上表現出很大的相似性，在其投資組合中，包括存款、貨幣市場、債券和債權融資專案等在內的固定收益類和類固定收益類投資佔據絕對優勢，比例均超過80％。銀行理財部門在貨幣、固定收益、類固定收益三項的比例很相似，都接近1/3。

（3）股權投資佔比下降

資產管理機構的資產配置在很大程度上受投資市場環境變化的影響。以保險資產管理機構為例，在2007年股市呈現大牛市期間，其股票資產佔比幾近18％，最近幾年受股票市場不景氣影響，股票投資佔比下滑至10％附近。股票市場的不景氣甚至影響到了傳統上以權益類投資為最大優勢的公募基金，儘管目前公募基金存續的股票型產品佔比最高，接近50％，但如果分析2013年新發基金產品可以發現，這一趨勢已經動搖；2013年共有379只新產品推出，其中貨幣市場基金和債券型基金產品合計達到214只，數量和份額佔比分別達56％和76％，而股票型產品份額僅有17％。未來，隨著貨幣市場基金規模的持續提升和在公募基金整體規模中佔比的提高，公募基金的大類資產配置預計將進一步向固定收益類資產傾斜。

（4）利率市場化初期，貨幣市場產品熱度上升

各資產管理機構均增加了在銀行存款和貨幣市場工具方面的配置比例，雖然銀行理財部門的存款類配置中相當一部分實際為結構性存款。但上述情況也說明，在利率市場化初期市場均衡利率水平的抬升過程中，貨幣市場的投資價值較之前有明顯提高，促使各資產管理機構不約而同地增大了此類資產的配置比例。但其中的保險資產管理機構是個例外，出於提高收益率的需要，保險資金不斷壓低存款類產品的配置比例。拉長週期來看，其存款佔比已經從2004年的48％大幅度下降到2013年的29％。

（二）從金融環境變遷看2013年資產管理行業

資產管理行業左手資產、右手資金，中間是自身的資產配置、投資管理以及風險控制。左右手的資產和資金都與宏觀經濟環境息息相關。

2008年全球金融危機爆發以來，我國的經濟金融生態環境發生了顯著變化，直接導致了資產管理行業的爆發式增長，以及各種潛在問題的萌生。在資產端，2013年宏觀經濟持續下行，中央宏觀調控的基調強調降槓桿、盤活存量；地方政府財政吃緊，貨幣政策維持中性不放水的基調，導致大量資產面臨流動性困局，風險事件頻發。在資金端，保險資金投資渠道放開，網際網路金融蓬勃發展，越來越多的資金從束縛中被解放出來，尋求保值增值的投資渠道。

1。經濟下行，降槓桿效應改變資產管理行業格局

2008年全球金融危機爆發之後，全球主要經濟體先後執行寬鬆貨幣政策，無論是以歐美為代表的成熟市場還是以中國為代表的新興市場，都出現了不同程度的“加槓桿”過程，這一過程不僅出現在政府部門，而且出現在企業部門。槓桿週期向上帶來了債務活動的活躍和負債率的迅速提升，社會總體融資需求持續高漲。

之後，歐美國家以激烈的方式快速去槓桿，但我國政府出於社會穩定的考慮，去槓桿程序相對緩慢。直到2013年，去槓桿效應才在產能過剩行業初