張勝男、沈修遠，智信資產管理研究院研究員。

摘要：

資產管理逐漸走上中國金融市場的舞臺中央，然而在蓬勃發展中也因各種不規範的問題而備受詬病。本報告將從資產管理的定義辨析開始，劃定中國的資產管理行業邊界，回顧2013年資產管理行業的發展成績、業務型別，並從金融環境變遷看資產管理行業的變化，剖析其三大問題：“非標”之爭、通道之禍、“剛兌”之咒，最後從機構發展、監管方向、業務導向三個角度展望行業前景。

關鍵詞：

大類資產配置“非標”通道業務“剛性兌付”網際網路金融

一中國資產管理行業的內涵

在我國實體經濟連續多年高速增長、居民財富不斷積累的背景下，以代客理財為特徵的資產管理行業日漸壯大，並在最近一兩年得到了社會各界的關注。從股票市場、債券市場到貨幣市場，再到房地產市場，到處都有資產管理機構的身影。雖然行業發展過程中存在各種“踩紅線”的爭議，但資產管理行業崛起的趨勢已然形成，且其背後有著深刻的社會發展必然性。c米c花c書c庫c&nbsp；http：//www。7mihua。com

首先，這是我國居民財富增長、投資理財意識逐步覺醒後的必然。截至2013年底，全國個人儲蓄存款接近45萬億元，人均GDP達6905美元，達到中等收入國家水平。財富的增長讓投資者不再滿足於過去單一的儲蓄方式，差異化、個性化的理財產品和多元化的投資渠道應運而生。銀行理財、股票基金、貨幣市場基金信託……多樣化的產品類別覆蓋了不同風險偏好人群的需要。受投資理財需求的推動，資產管理行業進入高速發展階段。

其次，資產管理行業的崛起是利率市場化與金融脫媒趨勢下金融機構主動選擇和競爭的結果。十年前社會融資構成中80％左右的資金來自銀行貸款，但隨著利率市場化的深入和金融脫媒的深化，銀行業金融機構也希望改變過度依賴存貸利差的局面，同時避免全社會金融風險過度集中在銀行系統。於是，最近幾年債權性質的直接融資快速發展，2012年和2013年銀行貸款在社會融資規模中的佔比迅速降至50％左右，與之相伴的是資產管理業務的興起。聚合居民財富投資到實體經濟，使投資者在承擔相應風險的同時，分享到利率市場化的成果，可以支援實體經濟發展，還可以給金融行業帶來一個新的贏利點——資產管理，可謂一舉三得。

然而，由於強烈的市場需求與長期的金融壓抑、謹慎的監管制度之間存在脫節，資產管理行業以一種“非正常”的方式快速發展並被社會各界質疑、詬病。

第一，不少資產管理業務被冠上影子銀行的帽子。2008年底“四萬億經濟刺激計劃”出臺之後，中國債務融資市場高度活躍。以銀行理財和信託公司為代表的資產管理機構開展類貸款的融資業務，由此被視為影子銀行。

第二，表外“裸奔”放貸存在風險。助推資產管理行業大規模增長的主要動力來自類固定收益產品的大量發行，其背後支撐是沒有資本約束卻在做著類似銀行表內信貸業務的資產管理機構。作為傳統銀行體系之外的融資渠道，資產管理機構在服務實體經濟、豐富居民投資渠道等方面起到了積極作用。然而，由於在資本充足水平、貸款集中度、存貸比、存款準備金等方面缺乏標準化的監管要求和風控措施，外界擔憂這種變相放貸會導致風險積聚。

第三，存在畸形“剛性兌付”。經濟下行壓力逐步增加，資產管理機構頻頻與產品的兌付危機一同曝光，外界一方面指責資產管理機構管理不善，另一方面期待能夠出現首單“剛性兌付”被打破的案例。“剛性兌付”預期的存在對整個行業的健康發展非常不利，沒有機構願意承認自己在“剛性兌付”，但在各方力量的博弈以及社會認知的強大慣性下，類固定收益產品“剛性兌付”傳統還是一直保持了下來，只是這個紀錄還能保持多久尚無法預測。

面對詬病，到底何為資產管理，資產管理應該做什麼，底線和約束在哪裡，從監管層到一線從業者可能都很難拿出統一的定義正規化，在立法及規章制度的制定等方面也難有統一的規則。對於這個學理法理不統一、制度框架不健全，卻存在強烈的市場需求與創新熱情的行業，我們希望以研究者、觀察者的身份，透過對海內外資產管理行業發展歷程與經驗的比較、行業內高管及從業者的走訪與調研，監管層和法律界人士的諮詢與求證，初步釐清我國資產管理行業的定義、起源、脈絡