��薌浦揮�1　140億美元，表明該市場相對不成熟。

以外幣計價的政府債券的到期收益率為，平均到期期限為年，久期為年。以外幣計價的投資級別公司債券承諾收益率為，平均到期期限為年，久期為年。

三、小結

以外幣計價的債券和國內債券一樣具有預期收益低的缺點，但是不具有國內固定收益證券分散化功能的優點。充分套保的外國債券和美國債券類似，但是前者的缺點是更為複雜而且套保過程中投資者需要支付成本。未經套保的外國債券的投資者相當於持有美國債券的敞口和（也許不必要的）外匯敞口。在結構合理的投資組合中，以外幣計價的債券不能發揮任何作用。

第五節　固定收益資產2007年的收益更新

從上述各節小結中各種固定收益證券的回報資料中可以看出，經風險調整後，國債的回報似乎最為出色。不過，上述收益比較並非絕對公正合理，因為在十年的考察期記憶體在久期的差異。

截至2006年12月31日的十年內，國內公司債券和高收益債券相對於國債的超額回報不足以補償它們的流動性風險、信用風險和贖回風險。而資產支援證券的回報實際上低於美國國債。儘管資產支援證券的久期短可以部分解釋其回報差的原因，但是，經久期調整後，相對於美國國債投資者，資產支援證券投資者所獲得的補償依然不足。

2007年下半年開始，信貸危機爆發，美國國債的優越性再次彰顯。如表A—1所示，從截至2006年的十年和截至2007年的十年來看，國債的回報率變動很小。相比之下，公司債券的收益率下滑56個基點，僅高於國債5個基點。高收益債券的收益率年均下滑108個基點，低於國債收益率整整40個基點。類似的，資產支援證券的年均收益率下滑52個基點，

表A—1 國債戰勝了其他風險更高的資產

（固定收益指數的十年回報率）

截至12月31日 指數久期（年）

2006（％） 2007（％） 2007年12月31日美國國債

國內公司債券

高收益債券

資產支援證券

資料來源：Lehman　Brothers。

相對於國債收益率的差距擴大至48個基點。

2007年信貸危機的教訓之一是，截至2007年12月31日的一年內，含有流動性風險、信用風險和贖回風險缺點的債券表現不及國債。教訓之二是，2007年下半年次貸危機爆發後，公司債券、高收益債券和資產支援證券開始表現疲軟。當投資者最需要債券頭寸的保護時，除國債外，其他債券都令人大失所望了。

第六節　結論

固定收益市場中，許多證券都缺乏類似於無違約風險、享有美國政府完全信用擔保的國債的分散化功能。包括信用風險、贖回選擇權、流動性差和外匯敞口在內的諸種因素限制了投資級別公司債券、高收益債券、資產支援證券和外國債券的吸引力。明智的投資者要避免相信那些誘人的“無風險”承諾，不要幻想在忽略增量風險的同時獲得增量回報。

固定收益類別中的莠草（15）

本章註釋

［1］　Marie　Nelson，“Debt　Ratings，”　Moody's　Investors　Service，　23　July　2003。

［2］“World's　Credit　Rating　Sliced　to　Junk　by　Moody's，”　Bloomberg，　9　May　2002。

［3］　Sharon　Ou　and　D*id　T。　Hamilton，“Moody's　Dollar　Volume　Weighted　Default　Rates，”　Moody's　Investors　Service，　March　2003。

［4］來自穆迪投資者服務機構的資料。

［5］來自雷曼兄弟的資料。

［6］　Nelson，“Debt　Ratings，”　Moody's　Investors　Service　。

［7］　Ibid。

［8］　Andrew　Ba