【格雷厄姆智慧結晶】

牛頓說：“如果說我比別人看得更遠些，那是因為我站在了巨人的肩上。”格雷厄姆特別欣賞牛頓，所以把第一個兒子也命名為牛頓。他自己也是這樣一位巨人。

投機性資本結構有機可乘（1）

必須在大勢或市場條件處於正常狀態——即，不是明顯的高漲或蕭條的背景下，才可以考慮購買投機性融資企業的普通股。如果⑴進行了分散化，並且⑵在選擇具有良好前景的公司時判斷比較得當，理應看到購買這種股票的投機者在長期投資中獲得相當大的利潤。在進行這種購買時，對那些大部分的高階資本是以優先股而不是債券的形式存在的公司，顯然應該偏愛有加。這種安排消除或減少了由於不景氣時期的違約所導致低階股權血本無歸的危險，使相對份額較小的普通股的股東得以保持他的地位，以待繁榮的迴轉。

——本傑明·格雷厄姆

【格雷厄姆投資理念】

格雷厄姆認為，雖然股票投機有風險，可是如果適可而止地進行投機，仍然會取得相當大的投機獲利。

一方面，這是股票投機的基礎，如果不能獲得相當的投機利潤，也就不會有那麼多人參與股票投機了；另一方面，為了控制投機風險，一定要在股市處於正常狀態時購買那些投機股，這會使得投機風險相對較小。

格雷厄姆說，上市公司總資本在高階證券和普通股之間的劃分，對每股收益額的變化有著重要影響。對於同一家上市公司來說，資本結構如何安排是企業自己決定的。這就意味著，透過改變高階證券和普通股的相對比例，公司可以隨心所欲提高或降低企業公平價值。

他認為，如果上市公司除了發行普通股以外，還發行債券，這種融資結構就是一種投機性資本結構。投資者（投機者）好好把握這種機會，能夠獲得更多投資回報。

例如，某家上市公司的年收益為100萬美元，如果它發行了10萬股普通股，每股收益5美元，市盈率10倍，即股價為50美元；同時又發行了1000萬元未清償債券，利息率為5％，那麼這時候它的公司總價值就變成了50×10萬＋1000萬＝1500萬美元。

假如該公司第二年的收益增長了25％，從100萬美元增加到125萬美元，這就意味著它的普通股每股收益從5美元提高到了美元，提高了50％。從理論上說，它的股價有可能提高50％。

這表明，在股市發展比較景氣的背景下，這種投機性融資結構會加速股價的抬高；反之亦然，當股市發展不景氣時，會加速股價下跌。

這種道理好像顯而易見，可是格雷厄姆提醒投資者（投機者）注意，正可以利用這一點順水推舟，獲取投機利潤。因為要知道，當股市不景氣時，以較低價格買到的股票將來的上漲空間是很大的。

他說，美國供水和電氣公司普通股就是這方面的典型案例。

由於該公司高投機性資本結構的影響作用，投資者如果在1921年以當年的最高價每股美元買入該公司普通股，只要一直不賣、每年參加分配股利，那麼他在1929年時，當股票價格達到當年最高點199美元時，就已經擁有股股票。

這就是說，他當年的美元投入，已經增值到了199×＝248美元，股價在8年間上漲了380多倍！

這樣的股票投機獲利是駭人聽聞的。究其原因是以下3大因素造成的，按影響程度從大到小排列分別是：

一是該公司每股收益的估價大大高於一般水平

1921年，該公司資本結構中表現出頭重腳輕形態：債券售價很低，公司沒有對第二優先股發放股利，從而導致普通股的每股收益不被投資者所看重。可是到了1929年，投資者對公共事業類股票普遍抱有很大熱情，所以它的股價也達到最高收益記錄時的50倍。

二是投機性資本結構有利於普通股從公司財產和收益的膨脹中獲取大額回報

這是很重要的一個特點。進一步研究發現，該公司總收益雖然從1921年的萬美元提高到1929年的萬美元，只提高了163％，可由於幾乎所有追加資金都是透過高階證券的銷售籌集到的，所以導致原有普通股每股收益餘額在同一時期增長了14倍。

三是利潤率得到了提高

研究表明，該公司1921年的利潤率為÷＝，1929年提高到了÷＝，可以說有了大幅度提高。要知道，在投機性資本結構下，利潤率的提高對普通股是非常